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在投资开发领域,当下最热的项目是什么?一个是站在万亿级风口的资本新宠——特色小镇,一个是一直以来受到政府热推的政企合作——PPP模式,还有一个是盘活PPP资产并实现再融资的创新模式——资产证券化(ABS)。

从特色小镇开发建设到PPP政企合作模式,再到ABS资产证券化,如果将这三个万亿级别的投资平台打通,将产生巨大的市场规模,同时也将更加实效的推动特色小镇的项目融资与建设运营。

一、万亿市场:特色小镇、PPP、ABS

自去年各部委联合下发通知提出到2020年培育1000个左右的特色小镇后,这个领域已然成为各路资本争抢的大蛋糕,并迅速形成万亿级的投资新风口。

资料显示,仅浙江一个地区,就计划在未来三年投资5000亿建设100个特色小镇项目。按此计算,1000个特色小镇所带来的投资额保守估计也要达到5万亿左右的规模。

另一个总投资超过万亿规模的是PPP领域。根据财政部消息,截至2016年底,全国PPP综合信息平台入库项目11260个、总投资13.5万亿元,已签约落地项目1351个、总投资2.2万亿元

此外,据《中国资产证券化白皮书(2017)》显示,2016年全年,我国共发行资产证券化产品便已超9000亿元人民币,同比增长近50%。也就是说,目前,我国已经发行的资产证券化规模至少超过万亿。

从特色小镇开发建设到PPP政企合作模式,再到ABS资产证券化,如果将这三个万亿级别的投资平台打通,那将产生巨大的想象空间。

目前,在政府的强推下,PPP+ABS正以超速度运转。4月11日,华夏幸福固安工业园区新型城镇化PPP项目供热收费权资产支持专项计划、中信证券-首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划以及中信建投-网鑫建投庆春路隧道PPP项目资产支持专项计划三个产品,在上交所挂牌转让。算上3月份挂牌的广发恒进-广晟东江环保虎门绿源PPP项目资产支持专项计划,已经有四个专项计划获批交易。

去年12月,发改委联合证监会印发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》,鼓励PPP项目进行资产证券化,这是政府首次以通知的形式推动资产证券化产品落地。PPP项目资产证券化是国家目前鼓励推行的项目融资模式。

让PPP项目以投资产品的形式上市交易转让,政府背后的目的不言而喻。通过与社会资本合作,不仅可以缓解地方政府债务压力,还可以引入优秀的管理、人才、技术,实现产业升级的需要,同时可以转换政府职能提高运作效率,这也正是近几年国家力推的新型投融资平台方式之一。

但是,由于PPP项目的范围多为基础设施建设、公共设施建设等领域,运营时间长、投资金额大、回款周期长,这不仅增加了企业的债务成本,还难以再扩大生产,社会资本一旦进入就很难找到退出渠道。因此,现实的情况是,很多社会资本进入意愿并不高。

而PPP项目的资产证券化将有望改变这一现状。业内的专家曾表示,PPP项目的资产证券化不仅能够帮助政府解决债务问题,还能助力企业实现资金置换,进行新的开发建设,改善资产负债表

从投资者来说,需要稳定的投资渠道,但现实的情况是很多钱投不出去。因此,两端都有推动PPP项目资产证券化的需求,再加上政府各个部门多管齐下,促成较快的落地。

二、特色小镇PPP项目资产证券化

1、符合PPP项目资产证券化的条件

根据《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》的规定,符合PPP项目资产证券化的条件包括:

一、项目已严格履行审批、核准、备案手续和实施方案审查审批程序,并签订规范有效的PPP项目合同,政府、社会资本及项目各参与方合作顺畅。

二、项目工程建设质量符合相关标准,能持续安全稳定运营,项目履约能力较强。

三、项目已建成并正常运营2年以上,已建立合理的投资回报机制,并已产生持续、稳定的现金流。

四、原始权益人信用稳健,内部控制制度健全,具有持续经营能力,最近三年未发生重大违约或虚假信息披露,无不良信用记录。

2、特色小镇PPP项目资产证券化操作模式

对于特色小镇PPP项目而言,核心工作是在交易模式的设计阶段即做好稳定现金流的汇集工作,即设计好能够产生稳定现金流的基础资产

在特色小镇项目的运作之初即将非经营性项目及经营性项目分平台设立,保证有稳定经营现金流的项目可以在经营性项目平台上汇集,交易模式分示图如下:

基础资产

特色小镇PPP项目资产证券化的基础资产为特色小镇基金持有的SPVA(经营性项目群的平台公司)的股权。

基于SPVA其下辖的N个经营性项目(包括准经营性项目)的经营利润通过股权分红形式汇集到经营性平台公司,从而使经营性平台公司产生稳定现金流,也使SPVA平台公司的股权具备资产证券化的条件。

但根据特色小镇项目的具体情况,也可对SPV1等单体项目进行资产证券化,此时的基础资产为SPVA(经营性项目群的平台公司)持有的SPV1等单体项目的股权,此处主要讨论上一种情况。

当然,此时的特色小镇项目还需满足,《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》规定的符合PPP项目资产证券化的条件。

基础资产的转让

即由特色小镇基金将SPVA(经营性项目群的平台公司)的股权转让至资产支持专项计划,从而实现基金在经营性资产平台公司的退出。在国内目前的税收体制下,股权转让相比资产转让具有更低税负成本优势。

信用增级

除了资产支持证券分级外,根据特色小镇具体项目情况确定是否需要差额支付承诺或者担保。

3、资产支持专项计划模式的交易结构与流程

——交易结构

资产支持专项计划模式的资产证券化的一般交易模式为:由管理人发起设立一个资产支持专项计划作为资产证券化的SPV;管理人代表资产支持专项计划向合格的投资者发行资产支持证券来募集资金;资产支持专项计划募集所得资金专项用于购买原始权益人所拥有的特定基础资产;资产支持专项计划以基础资产所产生的现金流入向资产支持证券持有人偿付本息。

典型的交易结构如下:

——基本流程

确定基础资产

管理人确保基础资产符合资产证券化的条件;同时管理人对基础资产的合法性、基础资产转让的合法性以及基础资产现金流状况尽职调查;基础资产分类主要有3种类型:收益权资产、债权资产和股权资产。

发起并推广资产支持专项计划(SPV)

管理人发起并推广资产支持专项计划,需要完成多项工作,包括管理人与原始权益人签署《基础资产买卖协议》以及专项计划的信用增级及信用评级。

认购资产支持证券

资产支持证券认购人与管理人签署《认购协议》,根据《认购协议》的约定,管理人获得认购资金,认购人取得资产支持证券。

资产支持专项计划(SPV)设立并备案

资产支持专项计划(SPV)设立,向原始权益人支付对价完成基础资产交割。专项计划所募集的资金总额达到《计划说明书》约定的目标发售金额后,资产支持专项计划设立。管理人应在专项计划设立完成后5个工作日内,向中国证券投资基金业协会(以下简称基金业协会)报送备案材料,完成资产支持专项计划的设立。

资产支持证券的转让及挂牌

关于资产支持证券的转让及挂牌,可以按照规定在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台市场以及中国证监会认可的其他证券交易场所进行挂牌、转让;资产支持证券仅限于在合格投资者范围内转让。

转让后,持有资产支持证券的合格投资者合计不得超过二百人;资产支持证券初始挂牌交易单位所对应的发行面值或等值份额应不少于100万元人民币。

基础资产管理及资金监管与托管

根据托管银行与管理人《监管协议》的约定,监管银行在回收款转付日依照资产服务机构的指令将基础资产产生的现金划入专项计划账户,由托管银行根据《托管协议》对专项计划资产进行托管。

收益分配

管理人根据《计划说明书》及相关文件的约定,向托管人发出分配指令,托管人根据分配指令,将相应资金划拨至登记托管机构的指定账户用于支付资产支持证券本金和预期收益。

→→案例分析:华夏幸福固安工业园区新型城镇化PPP项目供热收费收益权资产支持专项计划

根据华夏幸福于2017年2月15日发布的公告及其他对外公开报道显示,该资产支持专项计划的主要架构如下:

债券名称

华夏幸福固安工业园区新型城镇化PPP项目供热收费收益权资产支持专项计划

品种

资产支持证券-ABS

拟发行金额

7.06亿元

产品结构

结构化分层设计。

1、 优先级资产支持证券募集规模为6.7亿元,分为1年至6年期6档,其中1年期优先级资产支持证券票面利率为3.90%,均获中诚信证券评估有限公司(以下简称“中诚信证评”)给予的AAA评级。

2、 次级资产支持证券规模0.36亿元,期限为6年,由九通基业投资有限公司(华夏幸福全资子公司、原始权益人固安九通基业公用事业有限公司控股股东)全额认购。

发行人

固安九通基业公用事业有限公司

基础资产

固安九通于特定期间内为固安PPP项目提供供热等公用事业服务而取得使用者付费收入的收益权。

备注:依据三浦威特园区建设发展有限公司与固安县人民政府签署的《委托协议》、三浦威特园区建设发展有限公司与固安九通签署的《委托运营协议》。

资金用途

拟用于补充流动资金等符合监管要求的用途

还款来源

基础资产所产生的现金流回款

信用增级

1、差额支付承诺:华夏幸福对专项计划资金不足以支付优先级资产支持证券持有人本金及预期收益的差额部分,承担补足义务。

2、 担保:华夏幸福为固安九通赎回优先级资产支持证券及赎回投资者回售的优先级资产支持证券的资金支付义务,提供连带保证责任担保。

如上所述,华夏幸福的资产支持专项计划所依据的底层资产为“使用者付费收入的收益权”,发行人固安九通基业公用事业有限公司将其拥有的“使用者付费收入的收益权”转让给“收益权资产支持专项计划”,资产支持证券认购人与管理人签署《认购协议》,根据《认购协议》的约定,管理人获得认购资金,认购人取得资产支持证券。

因此,在PPP项目资产证券化的操作中,能够产生稳定现金流的基础资产是能否成功发行的核心要件,特色小镇PPP项目的资产证券化当然更不能例外。

三、文旅小镇资产证券化怎么做

文旅特色小镇的资产证券化可以解决一些长期投资的融资问题,也是确保项目现金流的良好手段。在实施文旅特色小镇资产证券化中有三个关键问题需要关注。

1、优化股东结构,做好资产经营

文旅特色小镇发展的核心是把产业运营好,这是一项长期和系统的工程,需要统筹多个领域有实力的投资方以始为终的持续努力,把资产经营好才能实现证券化。推动文旅特色小镇资产良好经营有四股力量,以此形成项目的股东结构,是比较好的选择。

产业操盘手:主要是对文旅产业有着一定操盘基础的市场化力量,以他们作为操盘手主导文旅特色小镇的整体发展,成为项目的主要股东或控股股东。

实力大靠山:引入一家有实力和有能力的城投平台或者大国企作为长期战略投资方,这样有助于长期投资的稳定,同时有他们的背书和支持,可以获取优质的资源,确保资产经营的良性循环。

流量导入者:引入持续带来客源的大型旅行社或者线上平台成为项目的股东,这样可以实现项目长期的流量导入,激活项目的人气,同时有利于沉淀优质资产。

财务投资人:引入私募股权投资机构作为财务投资者,提供短期资金的需求,同时也可以优化好整个特色小镇项目的股权结构,引起资本市场对项目的兴趣,一般来说私募股权投资机构青睐的项目对未来资产证券化的实施和发行都会起到很好的促进作用。

→→案例分析:古北水镇的运营模式

中青旅控股是大型旅行社集团有着长期的流量导入资源,对文旅产业的运营也有着很好的经验;乌镇旅游有着成功的古镇运营经验,双方形成控股效应成为项目操盘手,对于项目的资产经营是非常有利的。

北京能源投资集团作为国企其资金实力颇为雄厚,是长期的战略投资者,能够保持项目股权结构和资金的稳定;而IDG、北京和谐成长投资中心作为私募股权投资人对于促进整个项目的资本输入有着良好的推动作用。这种股东机构的设计也让今天的古北水镇沉淀了非常优质的资产,如果实施资产证券化的话是非常有利的。

2、打造四类产品,优化资产配置

文旅特色小镇具有旅产居三合一的属性,决定着这样的项目一般都是长线投资,既要考虑短期收益做到滚动发展,又要保持定力力求长期回报。因此,实施好轻重资产的配置至关重要。

一般来说文旅特色小镇的轻重资产比例控制在30%和70%左右比较合适,用30%的销售类产品去滚动开发用70%的自持类产品培育人气和形成证券化的基础资产。因此就要规划好四类产品:

门票类产品

最能产生现金流的是门票、索道、缆车以及交通体系的应收账款,一方面门票类收益可以产生现金流,另一方面未来也是实现资产证券化或者IPO的重要资产包。

销售类产品

指部分房地产或者前店后坊、下商上住的销售类产品。文旅特色小镇的理想模型就是要打造能够自我造血、自我循环的旅产居一体化模式。实现项目的宜居、宜业和宜游的有机融合,聚集常驻人口至关重要。

这部分资产要与大于或者与项目首期投资持平为好,这样有利于短期收益和现金流,实现滚动开发,保障自持类资产的培育。

运营类产品

主要包括主题酒店、特色民宿、大型旅游商品展销中心等经营类物业为主,这类资产依靠经营收益,可作为自有资产并表证券化或者后期抵押贷款。

自持经营类物业的比例和项目所在城市属性有很大关系,一般旅游热度大的城市和旅游市场发展基础差的城市都需要提高自持比例,作为自有资产进行培育,同时也要发挥产业运营商的角色进行为城市增添价值,共同促进旅游发展。

租赁类产品

文旅特色小镇的商业街物业在只售不租出让产权,很快收回投资的情况下,还可以只租不售,产权握在发展商手里,一方面可以抵押再贷款,另一方面还可以将商业物业进行资产证券化设计。

对于一些关系到地方文化特色,展现形象窗口的物业,采取与商家联营,以物业为股本,成立专业商业经营公司,合作或合伙经营,同时享有租赁收入、合伙经营收益、物业增值三部分利益。这样的基础资产是证券化的良好标的。

3、构筑三大路径,实施资产流动

文旅特色小镇的资产证券化是以旅游资产的未来收益为预期,把文化旅游市场上缺乏流动性的资金汇聚起来,通过结构性重组,将其转变成为可在金融市场流动的证券。在实践中,可有三类资产进行证券化设计。

门票、交通等未来应收账款的资产证券化

把文旅特色小镇中能够形成门票、缆车、旅游交通等方面的资产进行打包,以未来一定期限的收益作为资产证券化进行交易。

但是这类资产证券化的设计要特别注意规避一个问题,就是根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》第二十四条规定的:“基础资产不得附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制,但通过专项计划相关安排,在原始权益人向专项计划转移基础资产时能够解除相关担保负担和其他权利限制的除外”。

有些文旅特色小镇在前期建设时,需投入大量资金,在向银行贷款时要避免这部分资产在银行质押,或者在做ABS前需要提前还款解除基础资产的质押。

酒店住房权的资产证券化

将酒店的客房以未来一定期限的每间/标准天的住房权进行证券化发售交易,一般按照房间的数量把资产分解成若干份,投资人可在一定期限内进行投资交易,同时还可以衍生转换成住房权的兑换凭证退出或者自行消费。

这种资产证券化的模式,首先能很好解决了投资人投资收益和被投资人的现金流问题,其次能有效的打通线上证券交易和线下现货交易的关系,为项目沉淀客源。

这种资产证券化的核心优势在于资产证券化的盘面价远低于住房兑换凭证的销售价,确保了投资者的收益,同时也促进资产流动性。目前在新华网文化旅游影视服务交易平台上市《利川泰豪住房兑换券》、《利川泰豪住房权套票》就是按照这种模式设计的资产证券产品。

主题性商业的资产证券化

自持商业必将造成巨额重资产的沉淀,这对于文旅特色小镇的发展商来说,必须要进行轻重资产的转换。

文旅特色小镇主题商业的资产证券化核心是将自持的重资产变成固定期限的信托投资基金,就是从在地产市场售卖商铺变为在资本市场发售信托凭证。以万达为例,在只租不售的模式下使商业地产开发资金的回收周期大大延长,形成巨大资金压力。

在这样的情况下,万达选择了将成熟物业打包为信托投资基金(REITs),再将基金单位在海外资本市场公开发售筹集资金,然后可以大规模地并购,再把物业放到REITs中去融资,实现资产的流动。

综合所述,特色小镇PPP项目的资产证券化不仅能够帮助政府解决债务问题,还可以引入优秀的管理、人才、技术,实现产业升级,同时可以转换政府职能提高运作效率。还能助力企业实现资金置换,拓展开发建设特色小镇项目,特色小镇+PPP+ABS将迎来巨大市场前景。


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“特色小镇+PPP+ABS”怎么干?三个万亿市场值得期待!